二季度 EPS 增 14%，盈利复苏正在扩散

标普 500 8 月涨了约 2.5%，全部来自月初头两个交易日。此后三周，市场一直在横盘震荡。10 年期美债收益率月底仅比月初高 5 个基点，油价几乎没动。黄金涨 9%，白银涨 22%，比特币涨 25%。市场的表象是平淡无奇，底层的真实变化是盈利正在追赶估值。

8 月 31 日，高盛发布月末市场情报报告，回顾了 8 月市场的关键动态。高盛认为，二季度财报季的广度和深度超出了市场预期。标普 500 中位数公司每股收益增长 14%，当前远期市盈率仍为 20 倍。年初至今标普 500 涨 12%，估值没有扩张，盈利增长消化了股价涨幅。更重要的是，剔除 AI 基础设施公司后，其余股票的盈利增速也创下本轮周期新高，盈利复苏正在扩散。

加息概率上升，通胀预期未脱锚

8 月是“什么都没有发生，但什么都发生了一点”的一个月。美联储 7 月按兵不动，但 Warsh 在 Jackson Hole 的鹰派首秀将 9 月加息概率推至 50%以上。Warsh 称通胀数据“令人担忧”，强调“必须确信潜在通胀正在向目标迈进，明确且足够迅速，否则我们还有工作要做”。他重申 2%的 PCE 通胀目标是“坚定的、固定的目标”，并淡化了近期工资增长放缓的信号，指出工资长期未能作为潜在通胀趋势的有效指标。

高盛经济学家预计 8 月核心 CPI 和核心 PCE 环比涨幅均在 0.2%左右，加息不会发生。但政策路径的不确定性显著上升，Warsh 的鹰派定调意味着若反通胀进程受阻，加息可能被提上日程。高盛指出，美联储透明度下降可能导致市场波动加剧，市场对数据的敏感度已显著升高。

财政部 8 月宣布增加每月国债回购规模以压低长端收益率。高盛策略师 Will Marshall 认为回购对市场技术面有边际改善，不太可能推动收益率大幅下行。霍尔木兹海峡已关闭 6 个月，这是全球最重要能源贸易通道之一。高盛大宗商品团队指出，生产商和航运商已逐步适应，更多原油得以流出中东。油价可能已经见顶，但欧洲天然气价格存在显著上行风险。高盛分析师 Sam Dart 维持今冬欧洲天然气基准预测 50 美元/兆瓦时，但指出若霍尔木兹海峡航运未能恢复至亚洲，上行风险显著。

盈利驱动股价，AI 外溢效应正在扩散

当前市场最核心的变化来自盈利端。标普 500 年初至今涨 12%，远期市盈率仍为 20 倍，说明盈利增长消化了估值。二季度财报季中，标普 500 中位数公司每股收益增长 14%，远超历史均值。高盛分析师 Ben Snider 指出，AI 基础设施股票贡献了相当一部分盈利增长，但其他板块的盈利也在加速。剔除 AI 基础设施后，其余股票的盈利增速也创下了本轮周期的新高。盈利复苏正在从 AI 基础设施向更广泛的行业扩散。

英伟达在 8 月交出强劲财报，为 2027 年设定了同比增长 70%的路径，约束因素只剩供应链能力。高盛分析师 Jim Schneider 认为英伟达的优势在于订单可见度和毛利率透明度。高盛公用事业分析师 Carly Davenport 指出，电力需求增长和建设成本上升正在推动电力行业资本支出增加，太阳能和风能仍然具有吸引力。

AI 应用的落地也在推进。高盛互联网分析师 Eric Sheridan 指出，市场更青睐能快速展现 AI 变现的公司，而非要求漫长回报周期的标的。电商平台受益于模型精度提升和个性化改善，代理式 AI 解决方案的采用正在加速。Salesforce 与 AI 模型开发商的合作被视为传统软件公司在 AI 时代不仅能生存、还能繁荣的证明。高盛分析师 Gabriela Borges 认为，Salesforce 的案例展示了传统软件公司通过合作伙伴关系和产品升级在 AI 生态中占据位置的可能性。

增长与通胀数据信号混杂

8 月公布的数据呈现复杂图景。高盛将三季度 GDP 追踪预测上调至 2.7%，7 月个人消费支出和核心资本品出货均超预期。费城联储制造业指数升至 2021 年以来最高，企业信心更多来自前瞻预期而非当前现实。高盛经济学家指出，企业信心偏向未来预期，与当前经济活动之间存在一定脱节。

通胀方面，7 月核心 PCE 略高于预期，整体 PCE 同比 3.7%。通胀已连续 5 年偏高，引发市场对通胀预期是否可能脱锚的讨论。高盛经济学家 Abhay Duggirala 在报告中探讨了这一问题，结论是通胀预期最多只是温和偏高，尚未面临立即脱锚的风险。高盛认为通胀将在霍尔木兹海峡重开和关税压力消退后逐步走低，但 8 月这两件事都没有取得进展。

8 月的市场叙事可以用一句话概括：盈利在追估值，但宏观方向依然模糊。9 月 1 日将发布 ISM 制造业调查，随后是非农、CPI 和 PCE 数据。高盛将在 9 月 8 日举办年度 Communacopia 科技大会，9 月 14 日举办全球消费与零售大会，届时将提供更多微观层面的方向指引。

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二季度 EPS 增 14%，盈利复苏正在扩散

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